adminPakaian media melaporkan awal pekan ini bahwa platform pinjaman crypto BlockFi ingin mengumpulkan sekitar $100 juta dalam pendanaan baru dalam putaran yang akan menghargai perusahaan sekitar $1 miliar. Sangat menonjol, ketika BlockFi terakhir kali mengumpulkan uang dari investor – $350 juta pada bulan Maret tahun lalu – investor memberi perusahaan penilaian $3 miliar.
Itu penurunan yang cukup menakjubkan, dan di dunia startup yang didukung usaha, di mana setiap orang merasa terdorong setiap saat untuk “membunuhnya”, penyesuaian harga dapat ditafsirkan sebagai tanda hitam terhadap perusahaan.
Namun, ini mungkin permainan yang paling cerdas. Banyak perusahaan sekarang menghadapi pilihan Hobson antara mencoba mempertahankan valuasi terbang tinggi yang telah mereka buat selama setahun terakhir – tidak peduli perubahan yang diperlukan untuk melakukannya – atau melakukan “putaran ke bawah,” pembiayaan yang menghasilkan lebih rendah penilaian. Dan pakar industri menyarankan yang terakhir seringkali lebih masuk akal.
Brad Feld, yang telah menjadi pemodal ventura selama lebih dari 25 tahun, termasuk di antara mereka yang mengadvokasi untuk merangkul putaran bawah dalam kasus di mana perusahaan membutuhkan modal dan belum berkembang menjadi penilaian yang ditetapkan sebelumnya. Feld mengatakan bahwa dia telah berpartisipasi dalam putaran pembiayaan untuk perusahaan rintisan yang menikah dengan nomor tertentu sehingga mereka menyetujui apa pun untuk mempertahankannya. Dia juga telah berpartisipasi dalam kesepakatan di mana perusahaan dan dewannya setuju untuk menahan diri dan menyesuaikan kembali penilaian perusahaan ke bawah.
Berdasarkan kedua pengalaman tersebut, dia mengatakan “keyakinannya yang kuat” bahwa “melakukan pengaturan ulang yang bersih – dengan penilaian apa pun sehingga semua orang selaras dan berurusan dengan kenyataan – jauh lebih baik untuk sebuah perusahaan.”
Dia tidak sendiri. “Sebagai investor muda di awal tahun 2000-an, saya akhirnya menghabiskan banyak waktu untuk merestrukturisasi cap tables” setelah dot com bangkrut, kata Frederic Court, pendiri firma tahap awal Felix Capital di London. Court mengatakan dia belajar kemudian bahwa “mencoba untuk menyesuaikan kembali hal-hal atau mempertahankan harga yang dinaikkan secara artifisial melalui struktur adalah resep untuk bencana.”
Rencana terbaik
Putaran ke bawah bukanlah titik awal yang disukai siapa pun. Dalam kira-kira tiga bulan sejak angin berubah di pasar startup, pesan untuk startup adalah untuk mengurangi pembakaran dan melakukannya dengan cepat dengan merumahkan karyawan, menunda proyek, membekukan penelitian dan pengembangan, dan memotong biaya lain untuk menjadi lebih mandiri. .
Namun, setelah bertahun-tahun mengejar pertumbuhan, banyak perusahaan rintisan yang tidak dapat mengubah persneling dengan cukup cepat. Mereka perlu mengumpulkan lebih banyak modal, dan sementara startup terkuat mungkin terus melakukannya dengan sedikit ikatan, yang lain akan menghadapi dua opsi: mengumpulkan lebih banyak uang dengan penilaian yang sama tetapi juga lebih banyak “struktur”, dalam bahasa VC, atau memulai lebih dari sudut pandang penilaian.
Saat ini, kata Lauren Kolodny, salah satu pendiri firma ventura Bay Area Acrew Capital, banyak tim baik di dalam maupun di luar portofolio Acrew menyetujui “putaran datar dan ekstensi yang lebih terstruktur – itu adalah hal paling umum yang kami lakukan. melihat saat ini.” Karena begitu banyak perusahaan tahap Seri A dan Seri B melakukan penilaian yang kaya dengan sedikit kesesuaian produk-pasar, “mereka mungkin memiliki fundamental dan melakukannya dengan baik,” tambahnya, “tetapi mereka belum memiliki peluang untuk berkembang menjadi penilaian tersebut”, yang mengarahkan mereka untuk melakukan “percakapan yang lebih sulit tentang babak yang lebih menghukum”.
Mengapa tidak membahas alternatif lain? Sebagian alasan investor menggunakan putaran perpanjangan ini sebagai titik awal terkait dengan pengalaman mereka, saran Kolodny. Rekapitalisasi – yang pada dasarnya menggambarkan putaran bawah – “adalah otot yang sudah lama tidak ditekuk oleh investor,” katanya. Ada juga “banyak VC yang belum pernah melakukan rekap sebelumnya,” tambahnya, mengemukakan bahwa “sebagian dari apa yang kami lihat adalah kurangnya kenyamanan di kedua sisi saat melakukan rekap, sehingga orang beralih ke diskusi tentang putaran datar yang terlalu terstruktur dengan cukup cepat. ”
Founder dan investornya juga ragu untuk mereset valuasi karena belum ada yang tahu sampai kapan kondisi saat ini akan bertahan. Sementara Feld saat ini mengantisipasi koreksi panjang, Michael Sullivan, seorang pengacara pemula dan modal ventura veteran di firma hukum Orrick, berpikir penyesuaian ulang yang dialami pasar bisa relatif ringan.
“Saya memberi tahu para pengacara muda yang bekerja dengan saya bahwa saya tidak berpikir kita akan melihat tahun 2002 lagi,” kata Sullivan. “Menurut saya resesi usaha tidak akan seburuk tahun 2001 dan 2002, di mana yang kami lakukan hanyalah mengubur perusahaan.”
Sementara itu, ada banyak alasan lain mengapa para pendiri mungkin membuat kesepakatan yang berbelit-belit saat ini dengan VC. Yang paling jelas dari ini adalah penampilan. Tidak ada tim yang ingin terlihat lemah. “Optik putaran datar jauh lebih baik daripada putaran bawah” sehingga para pendiri akan menyetujui “segala macam istilah gila untuk mencapainya,” kata investor Justin Fishner-Wolfson, salah satu pendiri perusahaan investasi 137 Ventures.
Pendiri juga khawatir tentang “spiral moral”, kata Sullivan, yang menggambarkan “lingkaran setan di mana karyawan mengetahui [the value of their shares is suddenly far less]yang mengarah pada gesekan, yang mempercepat masalah moral.”
Masalah dengan Rencana B
Ketakutan seperti itu hampir tidak rasional. Persepsi penting dalam dunia bisnis. Tentu saja, tidak semua startup berada di kapal yang sama saat ini. Ketentuan putaran baru bergantung sepenuhnya pada seberapa besar leverage yang dimiliki startup berdasarkan kinerjanya relatif terhadap pasar lainnya.
Semua yang dikatakan, mengambil pukulan penilaian alih-alih memberi lampu hijau pada kesepakatan yang sangat terstruktur untuk mempertahankan status quo lebih sering masuk akal daripada tidak, bahkan ketika itu membutuhkan persetujuan dari semua pemangku kepentingan utama. (Nilai ekuitas setiap orang turun dalam putaran ke bawah.)
Untuk satu hal, “Anda hanya dapat memasukkan begitu banyak struktur,” kata Kolodny, yang mencatat bahwa term sheets memiliki efek riak yang bertahan lama. Begitu seorang pendiri menyetujuinya, “Anda membuat preseden untuk melapisi persyaratan ini berulang kali, mengingat sebagian besar perusahaan perlu mengumpulkan beberapa – jika tidak lebih – putaran pembiayaan berikutnya,” katanya.
Court mengatakan hal yang sama, menjelaskan bahwa “Jika Anda memberikan ini [deal term] kepada seorang investor sekarang, investor berikutnya akan datang setelah” dan menuntut hal yang sama, dan “kemudian Anda menciptakan ketidaksejajaran besar-besaran ini”.
Istilah-istilah itu juga bisa menjadi sangat berbulu. Michael Torosian, seorang pengacara di Baker Botts yang melayani sebagai penasihat umum luar untuk perusahaan baru dan investor mereka, mengatakan dia telah melihat preferensi likuidasi diberlakukan yang menjamin investor akan mendapatkan tiga kali lipat dari modal yang mereka investasikan sebelum orang lain melihat sepeser pun.
Seiring waktu, provisi yang lebih memberatkan cenderung juga muncul, termasuk provisi pilihan yang berpartisipasi, di mana investor menerima kembali tidak hanya tingkat yang telah mereka tentukan sebagai hak mereka tetapi juga dividen tambahan berdasarkan beberapa kondisi yang telah ditentukan sebelumnya. (Torosian menggambarkan ini sebagai “memiliki kue Anda dan memakannya juga,” menambahkan bahwa dia “belum melihat sebanyak itu, tapi saya pikir itu akan terjadi jika tren penurunan berlanjut.”)
Ketika keadaan benar-benar berlarut-larut, ketentuan lain mulai bermunculan. Di antaranya adalah ketentuan anti dilusi, atau klausula yang memungkinkan investor memiliki hak untuk mempertahankan saham kepemilikannya dalam hal penerbitan saham baru.
Omong-omong, tidak semua anggur dan mawar untuk VC. Hal lain yang belum pernah dilihat dunia startup selama bertahun-tahun tetapi mungkin lagi adalah ketentuan bayar untuk bermain, yang benar-benar dibenci oleh VC dan untuk alasan yang bagus. Bayar untuk bermain berarti bahwa jika sebuah perusahaan perlu mengumpulkan uang dan menggunakan orang dalam untuk itu, mereka yang tidak dapat atau tidak ingin menyumbangkan saham pro rata mereka akan melihat saham pilihan mereka dikurangi menjadi saham biasa atau bagian lain dari ekuitas dengan hak yang lebih sedikit.
Seorang investor yang tidak membayar — atau tidak mampu melakukannya — dapat melupakan tentang mendapatkan pembayaran sebelum orang lain atau jaminan lainnya. Syarat dan ketentuan itu diberlakukan sebagai ganti penilaian yang tinggi itu? Hilang.
Rencana C tidak terlalu buruk
Tak satu pun dari skenario ini yang bagus untuk membangun hubungan, itulah sebabnya orang-orang yang telah menonton film ini sebelumnya mengatakan bahwa menyakitkan, putaran bawah – tanpa struktur – dapat dengan cepat menjadi pilihan penggalangan dana paling cerdas untuk banyak startup.
“Jika Anda hanya melakukan pembiayaan untuk bertahan hidup dan ekuitas dalam bisnis saat ini tidak bernilai apa-apa, lebih baik menghadapi kenyataan saja,” kata Feld. Dengan begitu, “Anda memiliki peluang untuk dapat mengumpulkan modal tambahan ke depan dan orang-orang yang bekerja untuk bisnis ke depan adalah orang-orang yang memperoleh nilai,” tambahnya.
Bergerak cepat mungkin juga merupakan ide yang bagus, terutama jika sebuah startup “melaksanakan rencana bisnis tetapi tidak mengunggulinya dan mungkin memiliki landasan pacu selama enam bulan,” kata Torosian. Meskipun dia tetap optimis tentang keadaan pendanaan ventura secara keseluruhan, para pendiri “harus membuat asumsi bahwa segalanya akan menjadi lebih buruk dari sini, dan Anda akan membutuhkan waktu dua kali lebih lama untuk mengumpulkan setengah dari uang yang Anda cari. .”
Pendiri “tidak pernah ingin berada dalam posisi di mana Anda keluar tiga bulan, mencoba mengumpulkan uang,” katanya. “Orang-orang akan mencium bau darah di dalam air.”
Setidaknya, para pemula dapat merasa nyaman mengetahui beberapa merek ternama sudah bergerak ke arah yang sama. Selain BlockFi, raksasa beli-sekarang-bayar-nanti dilaporkan ingin mengumpulkan uang dengan penilaian $30 miliar, penurunan besar dari penilaian $45,6 miliar yang diberikan oleh investornya tahun lalu.
Tidak ada pakaian yang punya pilihan. Sullivan mencatat bahwa salah satu klien VC-nya mundur dari kesepakatan enam minggu lalu ketika, berdasarkan jatuhnya saham teknologi publik, dia meminta sebuah startup untuk menerima ceknya dengan penilaian yang lebih rendah dan ditolak.
Keputusannya “rasional,” kata Sullivan, “dan saya mendesak perusahaan lain untuk menerima penilaian yang adil bahkan jika mereka turun putaran” mengingat alternatif putaran turun hari ini mungkin tidak ada putaran sama sekali. “Ini seperti pepatah Brasil kuno,” kata Sullivan. “Jika jatuh ke jaring, itu ikan.”
Either way, karena lebih banyak startup yang merangkul putaran bawah, pendiri lain mungkin merasa kurang enggan untuk melakukan hal yang sama, yang dapat menyelamatkan mereka lebih banyak penderitaan nantinya. “Ketika pasar mulai berbalik dan semakin banyak perusahaan melakukan putaran ke bawah, maka akan lebih diterima secara sosial untuk melakukan putaran ke bawah,” kata Fishner-Wolfson.
Itu hanya sifat manusia, sarannya. “Kamu tidak pernah ingin menjadi orang pertama karena kamu akan terbunuh di media. Tapi begitu 200 perusahaan menulis artikel tentang bagaimana mereka mengalami penurunan, orang berikutnya tidak peduli lagi, karena tidak ada yang akan memperhatikan.
